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伊利股份(600887)调研报告:20年奶价持续上行 激励护航长远发展

时间:2020-01-20    机构:华创证券

  事件:近期我们参加伊利调研,公司阐述乳制品及细分行业趋势,各项业务发展情况,并展望20 年原奶价格趋势及竞争态势。

20 年奶价预计高个位数增长,竞争投入态度谨慎。19 年国内原奶涨幅约6%~7%,公司预计20 年仍保持供需偏紧,涨幅维持高个位数。19年行业高端UHT 奶竞争较为激烈,公司适度跟进,但公司表示对高端UHT 价格战态度较为谨慎,更希望通过产品升级和品牌投入拉动增长。

  渠道调研来看,目前行业价格战环比、同比力度均下降,体现在区域、渠道及促销品类等方面,同时,渠道调研显示奶价上行背景下,9 月份以来伊利减少经销商促销补贴,蒙牛20 年亦有意愿减少投放力度。

常温持续升级产品结构,低温盈利端现改善。根据尼尔森数据,Q4 公司常温/低温份额分别37.7%/15.4%,同比+1.2pcts/+0.3pct,环比略微下滑。受益于三四线城市人均消费量提升及公司,基础白奶保持稳健增长,金典、安慕希不断推出高端产品、新包装保持结构提升,如金典梦幻盖、丰富安慕希PET 瓶口味等。19 年低温奶行业负增长,主要源于低温酸奶和低温乳饮料负增长,低温牛奶保持双位数增长,公司通过梳理SKU,优化产品结构,低温盈利端现改善;奶粉业务推出有机奶粉、羊奶粉等,升级产品,以期提高定位。

积极挖掘新增长点,股权激励护航长远发展。公司目标到23 年非乳产品占比收入10%。公司对新业务拓展考虑市场规模较大、增速高、符合健康趋势的品类,如豆奶、矿泉水、功能饮料等,18 年公司成立奶酪、康饮事业部,在长白山建水源,19 年收购矿泉水企业,上市一刻活泉,同时在华东试销乳矿轻饮,预计新业务培育期约3~4 年。同时公司通过股权激励绑定核心人员利益,确保5 年50%增长,亦保障长期目标实现。

核心观点:公司积极推进结构升级、挖掘新增长点,原奶上涨下对竞争投入较为谨慎,股权激励保障目标实现,安全边际充足。我们维持公司19-21 年EPS 预测为1.19/1.25/1.46 元,目前股价对应PE 分别27/26/22倍,考虑公司竞争优势显著,长期经营价值不断向上,按扣除激励费用前的净利润(20 年摊销激励费用5.66 亿元)给予20 年30X 估值,上调12 个月目标价至39.86 元,维持“强推”评级。

风险提示:行业竞争加剧、原奶价格涨幅超预期等。