伊利股份(600887.CN)

伊利股份(600887):原奶上行期龙头地位强化 把握盈利改善机会

时间:20-12-24 00:00    来源:上海申银万国证券研究所

事件:我们近期对渠道和终端进行跟踪,更新渠道变化和终端销售情况。

投资评级与估值:维持盈利预测,预测20-22 年归母净利润为71.8、81.7、89.3 亿元,分别同比增长3.5%、13.8%和9.4%,对应EPS 分别为1.18、1.34、1.47 元,最新收盘价对应20-22 年PE 分别为35、31、28x,维持买入评级。

原奶价格持续上行,成本压力下竞争格局有望边际改善,盈利空间有望打开。受疫情影响,今年原奶供需缺口季节性波动加大,叠加饲料成本上涨压力,6 月以来原奶价格开始温和上涨,下半年奶价上涨幅度6-7%,预判原奶价格上行趋势将延续至明年全年。结合渠道反馈及尼尔森数据,四季度白奶需求延续双位数增长,安慕希增速降幅收窄,且10 月增速转正,供需缺口下公司优先保障中高端液奶供应,同时结合草根走访,渠道买赠促销等费用投入同步减弱,且今年下半年部分低温产品已进行提价。在此重申我们的推荐逻辑,成本上涨背景下,龙头地位强化,双寡头的竞争格局有望出现阶段改善,具体体现在毛销差提升,建议关注并把握目前原奶成本上涨背景下的盈利改善机会。

公司积极加大上游资源投入,奶源控制向龙头集中,利好长远发展。我国原奶稀缺性愈发加大,近两年各乳企频繁加码上游奶源建设,伊利作为龙头,其强大的资金实力及产业链话语权保障公司的原奶储备力度远大于同业,上游奶源的集中有望进一步加速下游乳企的集中度提升。今年11 月,公司控股40%的联营企业优然牧业向港交所递交招股书,正式启动上市程序。根据招股书,截至20 年H1,按照合并赛科星口径,优然牧业已成为全球最大的原料奶提供商,公司现运营65 座牧场及28.7 万头奶牛,同时在建6 座万头牧场,预计两年内投入运营。单产提升叠加牧场扩建带动优然牧业自身实现快速发展,优然原料奶供应量在伊利总采购量由17-19 年不超过10%占比迅速提升至20 年H1 不超过25%占比。同时,伊利今年通过示范投资等方式带动产业链规模化牧场的建设,锁定长期的原奶供应。

中期依然围绕渠道下沉叠加结构升级,同时积极布局新品类打开长期成长空间。伊利提出2025 年实现“全球乳业三强”目标,中期维度来看,公司依然围绕乳制品主业打造增长点,并积极探索奶酪、低温鲜的新品类。产品端储备上,公司今年推出“安慕希”芝士波波球常温酸奶、“金典”低温牛奶、“畅轻”纤酪乳低温酸奶、“妙芝”口袋芝士成人奶酪棒等新品,打开中长期品类扩张空间。长维度来看,我们看好公司已建立的渠道网络先发优势以及品牌运作能力,实现从单一乳品企业向综合食品公司的跨越。

股价表现的催化剂:核心产品增长超预期,竞争格局改善

核心假设风险:原材料成本上涨过快,市场竞争格局进一步恶化