伊利股份(600887.CN)

伊利股份(600887):收入增速略低预期 竞争趋缓持续验证

时间:20-11-02 00:00    来源:国盛证券

事件:公司发布2020 年三季报。2020Q1-3 营业总收入737.70 亿元,同增7.4%;归母净利润60.24 亿元,同增7.0%,扣非净利润58.07 亿元,同增10.3%;2020Q3 营业总收入262.42 亿元,同增11.2%;归母净利润22.89亿元,同增23.7%,扣非净利润23.97 亿元,同增17.0%,剔除股权激励费用影响,预计公司Q3 扣非净利润25.01 亿元,同增22.1%。

收入增速略低预期,常温奶需求复苏。分产品来看,公司20Q3 液体乳收入为218.46 亿元,同增9.6%,其中,根据渠道调研反馈,预计Q1-3 安慕希增速约15%,Q3 安慕希恢复正增长,常温白奶受益于疫情影响减弱环比提速,预计Q3 实现双位数增长,低温奶产品收入同比基本持平。20Q3 奶粉收入27.27 亿元,同增18.7%,考虑到Westland 并表影响(19 年8 月并表,对Q3 影响一个月),预计内生增长8%左右。Q3 冷饮产品收入为11.67 亿元,同增1.2%。

毛销差同比略有改善,盈利能力继续提升。20Q3 公司实现毛利率34.9%,同比下降1.2pcts,主要系下半年原奶供不应求价格上行,以及高端产品增速低于基础白奶导致结构下滑所致。费用率方面,20Q3 销售费用率20.4%,同比下降1.4pct,双寡头竞争趋缓态势进一步确立,同时公司Q3 毛销差同比亦小幅提升;20Q3 管理费用率4.7%,同比提升0.2pct,主要系股权激励费用影响。综合来看,20Q1-3 实现净利率8.2%,同比持平,20Q3 实现净利率8.7%,同比提升0.9pcts,盈利能力继续提升。

锚定全年目标,中长期盈利能力稳步提升。公司Q3 收入低于预期主要系低温、冷饮和饮料业务影响,随着后续Q4 以及明年Q1 旺季来临,预计公司常温奶业务有望提速,低温奶业务环比改善,后续收入逐季提速,全年970亿收入目标预计游刃有余。中长期来看,在原奶价格上行压力和价格战趋缓的背景下,公司费用投放更具效率,费用率有望持续下行,叠加股权激励费用计提的降低以及捐赠等一些营业外支出的减少,盈利能力稳步提升,业绩弹性有望持续释放。

盈利预测及投资建议:我们维持伊利2020-2022 年归母净利润分别为70.49/84.92/96.84 亿元,同比+1.7%/20.5%/14.0%,对应EPS 分别为1.16/1.40/1.59 元,对应PE 分别为38/32/28 倍。我们认为伊利核心竞争优势未变,成长的路径依旧清晰。参考行业平均估值水平,给予伊利2021 年35 倍PE,维持目标价49 元,维持“买入”评级。

风险提示:成本上行超预期;常温奶结构下滑;竞争格局改善不及预期。