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伊利股份(600887):疫情一次性冲击较大 业绩有望逐季改善

发布时间:2020-05-02    研究机构:中银国际证券

伊利股份(600887)公布19 年报和20 年1 季报。2019 年实现营收900.1 亿,同比增14.0%,归母净利69.3 亿元,同比增7.7%,EPS 1.15 元。4Q19 营收、归母净利分别增18.5%、-6.4%。1Q20 营收和归母净利同比增-11.0%、-49.8%。业绩低于预期。

支撑评级的要点

2019 年常温奶市占率提升,全品类结构升级效果显著,渠道渗透能力增强。伊利2019 年主营业务实现895.1 亿元,同增13.7%(量+8.4%,结构升级+4.3%,价+1.0%)。(1)分业务来看, 2019 年液体乳收入+12.3%(量+7.8%、结构升级+3.8%、价+0.7%);奶粉及奶制品+25.0%(量+15.4%、结构升级6.9%、价+2.7%);冷饮+12.4%(量+4.8%、结构升级5.9%、价+2.0%)。(2)常温奶市占率提升较大。尼尔森零研数据显示,常温奶19 年市占率达到37.7%,同比提升1.4pct;低温奶19 年市占率15.0%,同比下降0.8pct;婴幼儿奶粉市场率6.0%,同比上升0.4pct。(3)渠道渗透能力增强,线下液奶终端网点+9.1%,乡镇村网点+8.0%。电商业务+49%,母婴渠道零售额+27.1%,便利店渠道常温液态奶份额+4.2pct。(4)2019年,国内奶源供给趋紧,原料奶收购价格呈上涨趋势,毛利率为37.4%,整体下降0.47pct。2019 年控费得当,四项费用率整体下降1.1pct,主要原因是广告营销费控制良好,销售费用率下降1.6pct。全年归母净利润+7.7%,净利润率7.7%,下降0.41pct。

1Q20 受疫情影响显著,2020 年业绩目标较低,我们认为未来几个季度不必悲观。(1)收入为206.5 亿,下降10.7%。主营业务销量-9%,单价-3%(跟买赠促销相关),结构调整+1%。其中液体乳受疫情影响最为明显,大幅下滑19%,原因为春节送礼需求减少和下线市场门店关店、物流不顺畅。液态奶3 月份销售已经开始恢复,预计5 月份会恢复正常水平。整体来看全年保持高个位数增长。奶粉及奶制品维持25%增速,一方面由于品类良性健康成长,另一方面是新西兰西部乳业并表导致。冷饮产品系列增长12.7%。(2)营业利润-39.2%,归母净利润-49.8%。利润下滑主要原因是:营业外支出3.4 亿,主要为对外捐赠所致;公允价值变动收益-1.17 亿,子公司持有的商品期货合约和权益工具公允价值下降所致;1Q 毛利率为37.4%,下降2.6pct,原因为促销增加、原奶价格上涨和固定分摊拉低毛利率。销售费用率增长1.2pct,预计全年销售费用率维持此水平。同时,今年股权激励费用将会影响管理费用率。(3)公司公布2020 年计划,预计20 年全年收入970亿(+7.8%),利润总额61 亿元(-25.6%),我们认为未来几个季度不必悲观。从收入端考虑,5 月份销售有望恢复正常, 在市占率提升和渠道渗透力增强双护航下,我们预计未来3 个季度营收可恢复10-15%的增长,全年顺利完成970 亿目标。利润总额目标为64.9 亿(-21%),从历史数据来看,公司的利润目标设置偏保守,我们认为实际增速有望超指引。

估值

我们下调此前盈利预测,预计2020-21 年EPS 分别为1.05、1.37 元,同比变化-7.6%、+30.5%,未来几个季度业绩有望逐季改善,维持买入评级。

评级面临的主要风险

疫情对行业需求影响超预期、行业竞争大幅加剧、原料成本大幅上涨。

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