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伊利股份(600887):疫情下积极迎战 吹尽狂沙始到金

发布时间:2020-04-30    研究机构:东吴证券

  事件:

  公司发布2019 年年报, 19 年实现营收902.23 亿元 (+13.41%),归母净利69.34 亿元(+7.67%),扣非净利62.68 亿元(+6.64%)。其中,19Q4实现营收215.46 亿元 (+18.22%),归母净利13.03 亿元(-6.38%),扣非净利10.04 亿元(-15.64%)。

  公司发布2020 年一季报,20Q1 实现营收206.53 亿元 (-10.71%),归母净利11.43 亿元(-49.78%),扣非净利13.69 亿元(-37.27%)。

  投资要点

  19 年稳建收官

销量攀升、产品结构升级带动营收增长。2019 年公司实现营收902.23亿元( +13.41% ), 其中销量/ 结构升级/ 价格变动分别贡献增速8.4/4.3/1.0%;因20 年春节提前,19Q4 实现营收215.46 亿元(+18.22%)。1)分产品看,19 年液体乳收入737.61 亿元(+12.31%),其中销量/结构升级/价格变动分别贡献增速7.8/3.8/0.7%。奶粉及奶制品业务实现营收100.55 亿元(+24.99%),其中销量/产品结构改变/提价分别贡献增速15.4/6.9/2.7%,其中包含并购新西兰Westland 影响。大单品策略持续推进,金典/安慕希/畅轻/金领冠/巧乐兹/畅意100%等重点产品合计销售收入同比增长22.3%。2)分地区看,2019 年华北/华南/其他地区营收同比+11.3/11.5/16.8%,公司大单品安慕希进入东南亚市场,产品深受新加坡、缅甸等国家消费者青睐,未来公司将加快全球化进程,预计其他地区占总体营收比例将进一步增高。3)分渠道看,2019 年公司经销商/直营渠道营收分别为868/27 亿元,同比+14/5%。全年经销商增加1422 家至12304 家,线下液奶终端网点191 万家(+9.1%),所服务的乡镇村网点近 103.9 万家(+8%)。渠道精耕计划持续推进下,渗透率不断提升,凯度调研数据显示,公司常温液态市场渗透率达84.3%(+ 1.9pct)。与此同时公司电商与母婴渠道营收同增49/27%,渠道拓宽成效显著。

搭建人才队伍,为公司长远战略铺路。19 年公司毛利率37.35%(-0.47pct),其中液态奶/奶粉毛利率分别为35.2/48.1%,分别同比降低0.01/6.7pct,主要是Westland 并表后拉低。19 年公司管理费用率(含研发费用)5.3%(+1.0pct),主要是人工薪酬增加9 亿元,我们预计主要为1)19 年公司海外并购后人员成本增加。2)内部绩效考核达标,公司秉承着让员工分享发展红利的原则,扩大内部激励。3)股权激励方案如期推出,管理层和核心业务人员绑定利益,增强化发展动力,19 年对应成本摊销约为1.6 亿元。19 年公司销售费用率23.4%(-1.5pct),其中职工薪酬同增20%,广告营销费基本持平,规模效应显现,费效比提升。综上,2019 年公司实现净利率7.72%(-0.45pct),归母净利69.34亿元(+7.67%)。

  20Q1 疫情下明显承压。20Q1 实现营收206.53 亿元 (-10.71%),毛利率37.46%(-2.49pct),主要是买赠促销力度加大,保证渠道库存及时清理优化,以便于Q2 轻装上阵。

  Q1 销售费用率25.19%(+1.13pct),主要是配合渠道库存清理,活动力度加大;管理费用率(含研发费用)4.84%(+0.36pct),主要是提薪+摊销费用。综上20Q1 实现净利率5.61%(-4.27pct),归母净利11.43 亿元(-49.78%),扣非净利13.69 亿元(-37.27%)。

  疫情下积极迎战,吹尽狂沙始到金。我们认为此次疫情公司发挥综合优势抵御风险后,将进一步催化行业集中趋势。尼尔森零研数据显示,19 年公司主打单品金典有机奶市场份额达45.7%,居细分市场首位;20Q1 常温奶市占率达39.3%(+1.1pct),低温奶市占率14.8%(+0.3pct)。公司将多措并举迎接挑战,1)创新战略延申成长曲线:19 年公司新品销售收入占比19.4%,较上年同期提高了4.6 个百分点。同期,乳矿饮料、奶酪、乳脂、包装饮用水等业务陆续启动,其将成为公司新的业绩增长点。20Q1 公司已推出安慕希新口味、饮料等多种新品,持续保持创新力。2)照顾多方利益保持可持续发展:Q1 公司做到原奶应收尽收保障奶农利益,后续或存在员工提薪进一步激发组织活力。3)积极应对,行业领先:公司在正月初四已经恢复工作,经销商复工也领先行业,目前渠道库存优化动作领先。4)成本端:预计今年上游原奶实现低个位数增长,成本压力好于19 年,优于年初判断。

  盈利预测与投资评级:预计20-22 年收入分别为970/1064/1174 亿, 同比+7.5/9.7/10.3%,归母净利分别为59/78/88 亿,同比-15.3/+32.5/+12.5%;对应EPS 分别为0.97/1.28/1.44 元,当前股价对应PE 为30/23/20X,维持“买入”评级。

  风险提示:食品安全风险,行业竞争加剧,原材料价格波动风险

申请时请注明股票名称